美的电器空调业务增长略低于预期
【研究报告内容摘要】
1.今年1～5月，公司空调业务增长略低于预期，全年销量依然看好
预计2008年，公司家用空调产销量将到1,700万台，实现销售收入300亿以上。在原材料价格不断上涨的情况下，公司通过大规模采购提升议价能力和成本控制能力，公司产品出厂均价约上涨5%，基本覆盖了上涨成本，毛利率有望保持稳定。
国内市场
中华商务数据显示，受到雪灾、地震及全国大部分地区遭遇"凉夏"影响，5月内销量同比大幅下滑32.67%，1～5月份空调销量同比仅增长7.81%，大幅低于15%的市场预期。
我们认为，国内空调行业景气周期仍未改变，国内市场需求增长将主要得益于家用空调产品消费结构升级、城镇新建住房增长，以及农村城镇化进程加快等方面的需求拉动。
根据历史经验，对于家用空调行业龙头企业而言，"凉夏"一般只会延后其产品的销售季，通常不会对其全年的空调销售总量产生太大的影响。公司作为行业龙头公司，销量增速远高于行业平均水平，受"凉夏"影响较小，预计2008年，公司家用空调国内市场销量有望保持40%以上的增长。
国外市场
5月份，国内家用空调行业产品出口逐步恢复，出口量同比增长13%，显示受美国次级债影响的国外需求开始逐步恢复。
2007年以来，公司逐步放弃低端产品出口，通过提升高端产品比重，提高产品毛利率。公司家用空调出口的产品结构和地域分布比较合理。由于美国市场对低端窗机需求量较大，因而公司2007年对美国市场出口量只占公司总出口量的1/6，而且主要为中高档产品。
预计2008年，公司家用空调出口收入有望保持10%以上的增长。
2.整合产业链，布局上游，培育新的增长点，提升公司竞争力
公司积极培育新的利润增长点，积极进入大型中央空调、冰箱压缩机、洗涤设备等领域。公司采取内涵增长和外延扩张并举的发展战略，通过整合产业链，进入上游空调、冰箱压缩机领域，有助于提升公司技术优势，增强核心竞争力；通过多元化布局，将分享整个白电行业的快速增长，并有助于提升产品综合毛利率、降低管理费用率，增强盈利能力。
3．公司中央空调业务发展迅速
中央空调行业市场进入壁垒较高，产品盈利能力较强。随着国内办公楼、宾馆等大量增加，中央空调市场快速发展，2007年市场销售量达到353亿元，同比增长了19%。
公司是国内中央空调领域产品线比较齐全的制造商，通过收购重庆美通55%股权，公司掌握了大型离心机核心技术，进入大型中央空调领域，形成了大型机、中型机、小型机、热水机的产业格局。公司中央空调已经中标"首都机场T3航站楼"、"上海世博会"等项目充分体现了技术优势能力。
中央空调未来几年将保持较高速度增长，公司将享受到行业整体快速增长带来的利润增长，预计未来三年公司中央空调业务收入的复合增长率有望达到40%以上。
4．冰箱、洗衣机业务将成为公司业务发展新亮点
公司通过收购荣事达、华凌、小天鹅的冰箱、洗衣机业务相关资产，冰箱、洗衣机产能都跃居行业第二，缩小了与行业领头羊的差距。目前，冰洗行业市场集中度仍有提升空间，为公司利用品牌、技术和市场优势进行产业资源整合带来了机会。
公司对华凌和小天鹅品牌的整合和定位。我们认为，由于公司管理团队具有丰富的行业管理经验，实现了对荣事达品牌定位、运营的成功整合，对华凌、小天鹅品牌的运作将不存在问题。公司研发投产的滚筒洗衣机、大容量、多门冰箱等高端产品的投产将有助于提升公司冰洗业务的市场竞争力，同时冰洗业务较高的毛利率也有助于提升公司盈利水平。
我们预计，2008年公司冰箱产量600万台，洗衣机产量450万台，合计收入将达60亿元以上。
5．产品销售渠道建设值得期待
内销市场渠道
主要是通过各地的经销商、专卖店和连锁卖场，各种渠道的销量比重分别为：经销商50%、专卖店30%、连锁卖场20%左右。
目前，公司销售点超过1万家，3,000多家空调专卖店遍布三、四级市场，为公司冰洗、中央空调的在广大三、四级市场销售拓展提供了渠道支持。2007年以来，公司全面推广国内营销实体化运作，通过吸收当地经销商资源，入股营销公司，加强了对经销商控制力度，提高利益攸关度，有助于实现共赢。
海外销售渠道
遵循"先市场，后工厂"原则，在国外设立多家分支机构，积极探索与规划在海外设立公司。目前公司已经在东南亚推广自控品牌，2008年自有品牌海外销售占比有望超过15%；同时公司通过优化客户和产品结构，降低出口风险。我们认为，随着公司自有品牌产品出口比重的提升，公司家用空调出口业务的综合毛利率有望在2007年11.8%的基础上进一步提升。
【投资建议】
我们预计，公司2008～2010年的营业总收入分别为458、603和782亿元，归属母公司所有者的净利润分别为16.3、22.8和30.9亿元；每股收益分别为0.86、1.21和1.63元；相应的动态市盈率为15、10和8倍，维持公司"增持"的投资评级。
若考虑公司拟将进行A股增发的影响，则2008～2010年公司每股收益分别为0.78、1.10、1.48元。
【风险提示】
1）钢材等原材料及劳动力成本上升幅度超过我们预期；
2）人民币持续升值幅度超过我们预期；
3）募投项目达产进度低于预期。